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janvier 2007

L’intégration économique dans la Zone Euro

Introduction

L’euro représente une tentative, sans précédent dans l’histoire, visant à créer de plein gré une zone écono­mique comportant un marché unique et une monnaie unique partagée par treize économies nationales (après entrée de la Slovénie en janvier 2007).

Sous l’influence de l’euro, de nombreuses évolutions importantes se produisent.

Premièrement, l’environnement économique et financier de la zone euro s’est modifié et cette mutation se poursuit

Les économies des pays de la zone euro deviennent plus interdépendantes, l’euro jouant, directement et indirectement, le rôle de catalyseur dans cette évolu­tion.

Il est clairement établi que les échanges de biens, tant à l’intérieur qu’à l’extérieur de la zone euro, se sont sen­siblement accrus depuis le lancement de l’euro.

La part des exportations et importations de biens intra-zone dans le produit intérieur brut (PIB).

Elle est passée d’environ 26,5% en 1998 à quelques 31% en 2005. Cette progression est sans doute liée, en partie, à l’introduction de la monnaie unique. Sur la même période, les échanges avec les partenaires com­merciaux hors zone euro sont passés de 24 à 30%. Cette évolution plus faible s’explique principalement par la croissance plus soutenue du PIB mondial, le ren­forcement de l’intégration des échanges internationaux et l’accroissement très significatif du commerce avec les dix nouveaux États membres de l’Union européenne.

Les échanges de services :

Un élément moins connu est l’expansion concomitante, en pourcentage du PIB, des échanges de services obser­vée au cours des dernières années à l’intérieur et à l’ex-térieur de la zone euro. La part des exportations et importations de services intra-zone dans le PIB est pas­sée de 5% environ en 1998 à quelque 6,5% en 2005, tandis que celle des exportations et importations de services extra-zone euro progressait de 7,5% à environ 9%.

Les stocks des investissements directs étrangers :

De même, les stocks des investissements directs étran­gers à l’intérieur de la zone euro se sont accrus consi­dérablement. Entre 1994 et 2004, à l’intérieur de la zone euro leur part dans le PIB a enregistré une pro­gression soutenue, en passant de près de 14% à envi­ron 24%. Les stocks des investissements directs à l’ex-térieur de la zone euro ont, en revanche, affiché une hausse un peu moins forte puisqu’ils sont passés de 22% à 30% dans la même période.

L’euro accélère, comme un catalyseur, la création d’un marché unique des services financiers.

L’an dernier, la BCE a publié, pour la première fois, un ensemble d’indicateurs concernant le degré d’intégra-tion des marchés bancaires et de capitaux de la zone euro. Ces indicateurs montrent clairement que l’euro a joué un rôle de catalyseur, notamment dans les com­partiments du marché qui sont plus directement concernés par la politique monétaire unique. À titre d’exemple, l’écart sectoriel type des taux débiteurs EONIA, EURIBOR et EUREPO entre les pays de la zone euro a chuté pour s’établir à un niveau proche de zéro à la suite de l’introduction de l’euro et est ensuite resté stable à environ 1 à 2 points de base.

Le marché des obligations privées en euros s’est déve­loppé de manière très significative depuis 1999 et son expansion devrait se poursuivre, permettant de combler l’écart encore grand avec le marché américain. L’encours des obligations émises par les sociétés non financières atteint environ 2 500 milliards d’euros aux États-Unis, soit un montant encore trois fois plus élevé que dans la zone euro.

Toutefois, dans le domaine des services bancaires aux particuliers, l’intégration s’est faite lentement jusqu’à maintenant. La concentration dans le secteur bancaire s’est accrue en raison principalement de fusions natio­nales. Ce n’est que récemment que les premières opé­rations de fusions bancaires transfrontalières se sont réalisées.

Je souhaiterais voir de nouveaux progrès en direction d’une plus grande flexibilité des marchés du travail et des produits. Les avancées dans ce domaine se réalisent plus lentement que nous ne l’avions escompté.

Deuxièmement, la monnaie unique a favorisé des évolutions de l’environnement économique et financier qui sont bénéfiques

En plus du programme du marché unique, la monnaie unique a permis d’abaisser les coûts de transaction et a accru la transparence des prix et des coûts, renforçant la concurrence dans le domaine des biens et services exportables et favorisant les échanges. De fait, l’inten-sification des échanges de biens et de services présente de nombreux avantages. L’accroissement des investis­sements directs étrangers et des opérations de fusion et acquisition à l’intérieur de la zone euro permet aux entreprises basées en Europe d’améliorer leur rentabilité. L’Eurosystème - articulé autour de la BCE - a élaboré un cadre monétaire efficace. Il comprend une stratégie de politique monétaire claire axée sur notre objectif princi­pal - la stabilité des prix - et un système de paiement efficient.

En conséquence, les anticipations d’inflation sont basses et com­patibles avec notre définition de la stabilité des prix. Il en résulte que les taux d’intérêt nominaux et réels se situent à des niveaux historiquement bas, créant ainsi les conditions propices à une croissance économique soutenue et à la création d’emplois.

Il est clair que le renforcement de l’intégration financière dans la zone euro est également bénéfique sur le plan économique. Plusieurs études de la BCE et certaines analyses de la Commission européenne montrent en effet que les gains potentiels découlant de l’intégration des marchés obligataires et boursiers européens, exprimés en surplus de croissance du PIB, sont de l’ordre de 1% sur une période de dix ans.

En outre, en rendant les marchés plus profonds et plus liquides, l’intégration financière permet de réaliser des économies d’échelle et accroît l’offre de fonds à la recherche d’opportunités d’investis-sement. Affecter les ressources aux opportunités d’investissement les plus productives conforte, en définitive, les perspectives d’une croissance économique non inflationniste plus forte et plus durable.

Troisièmement, le degré de diversité des économies nationales de la zone euro évolue. Voyons-le sous plusieurs angles

Le degré de dispersion de l’inflation au sein de la zone euro s’est réduit sensiblement et se situe au même niveau que celui enregistré aux États-Unis.

Il a baissé au cours des années 1980 et 1990 et s’est globalement stabilisé depuis la mise en place de l’euro. Les progrès réalisés dans ce domaine ont été tout à fait spectaculaires. L’écart type non pondéré des taux d’inflation annuels, mesurés par l’indice des prix à la consommation harmonisé (IPCH), était encore de l’ordre de 6 points de pourcentage à la fin de 1990. Il est d’environ 1% aujourd’hui.

Les écarts d’inflation au sein de la zone euro se caractérisent par leur persistance. Dans la plupart des pays de la zone, l’infla-tion présente une forte inertie. Aux États-Unis, une telle persis­tance généralisée des écarts d’inflation sur de longues périodes n’est pas observée. À présent, un renversement de tendance d’une ampleur limitée s’amorce dans la zone euro : les taux d’inflation relativement élevés de certains pays se sont orientés à la baisse pour se rapprocher, voire s’établir en deçà de la moyenne de la zone euro.

Du côté des coûts, dans la plupart des pays, les écarts d’infla-tion s’expliquent davantage par des facteurs intérieurs que par des facteurs extérieurs. En particulier, nous avons observé une divergence durable des évolutions salariales dans la zone euro ainsi que des différences plus faibles en ce qui concerne la crois­sance de la productivité du travail.

En ce qui concerne les groupes de produits, le degré de disper­sion des prix est relativement plus élevé dans le domaine des services. Ce phénomène est probablement lié à la dispersion des évolutions salariales dans le secteur des services.

En revanche, le degré de dispersion de l’inflation a été relativement faible pour les biens exportables.

En conclusion, si les différences en matière de rigidités des salaires et des prix jouent un rôle important, une concurrence accrue, par­ticulièrement dans le secteur des services, est tout à fait souhai­table dans la mesure où elle exerce des effets modérateurs sur les écarts d’inflation.

La dispersion des taux de croissance dans la zone euro est à peu près stable depuis le début des années 1970

Entre 1999 et 2005, aucun signe d’un accroissement des écarts n’a été relevé. La dispersion moyenne des taux de croissance annuels du PIB en volume (telle que mesurée par l’écart type non pondé­ré) s’est élevée à quelque 2 points de pourcentage. Ce résultat est très proche de la dispersion moyenne des taux de croissance réel­le observée depuis les années 1980. Par comparaison, la disper­sion de la croissance réelle entre les cinquante États américains a varié autour de 21/2 points de pourcentage en moyenne au cours des quinze dernières années, tandis que la dispersion moyenne des taux de croissance réelle a été d’environ 11/2 point de pour­centage entre les huit régions statistiques des États-Unis.

On constate également un degré relativement élevé de persistan­ce dans les écarts de croissance de la production au sein de la zone euro. Une certaine persistance des écarts de croissance est également observée aux États-Unis.

Concurremment, le degré de synchronisation des cycles conjonc­turels entre les pays de la zone euro semble avoir augmenté depuis le début des années 1990.

Les écarts de croissance tendancielle entre les pays de la zone euro s’expliquent par plusieurs facteurs structurels, y compris, dans une certaine mesure, par les évolutions démographiques et par les pro­cessus de rattrapage en termes de niveaux de vie.

Les différences en ce qui concerne le calendrier et l’ampleur des réformes structurelles réalisées par le passé dans les pays partici­pant à la zone euro ont sans doute joué un rôle important.

Autre facteur de diversité, la rapidité des variations relatives de la compétitivité en termes de prix et de coûts.

Ces variations traduisent essentiellement des fluctuations des coûts unitaires de main-d’œuvre et des écarts d’inflation. Elles démontrent que, même en l’absence d’ajustement du cours de change, la possibilité d’enregistrer des pertes, ou des gains, de compétitivité est grande, plus grande que ce qui avait été prévu avant le lancement de l’euro. Entre 1999 et 2005, les progressions des coûts unitaires de main-d’œuvre se sont écartées d’environ 20 à 25% entre les pays de la zone euro, où l’inflation a été la plus forte, et ceux où elle a été plus faible.

Il s’agit d’un phénomène important dont il convient de com­prendre parfaitement les ressorts. Je voudrais mentionner cer­taines évolutions.

  • Les coûts unitaires de main-d’œuvre augmentent à un rythme relativement soutenu dans les économies de la zone euro où le niveau des prix et des coûts était nettement en retrait lors du lancement de la monnaie unique. Ce mouvement correspond le plus souvent à un effet “Balassa-Samuelson”, qui se produit en phase de rattrapage vers des niveaux de vie plus élevés. Il est généralement bienvenu, car il traduit un mouvement vers un nouvel équilibre.
  • L’Allemagne a enregistré une hausse des coûts unitaires du tra­vail très modérée pendant une longue période, ce qui a entraîné une correction des pertes de compétitivité qui avaient résulté de la réunification. Cette correction et la longue période d’inflation, relativement faible qui s’en est suivie, sont, bien entendu, parfai­tement justifiées et souhaitables. Une telle évolution montre éga­lement que les mécanismes d’ajustement fonctionnent au sein de l’UEM. Un degré élevé de flexibilité des salaires contribue­rait à accélérer ce type de processus d’ajustement bienvenu.

Certaines autres sources de diversité, en revanche, ne sont pas justifiées du point de vue économique. Elles peuvent tenir en par­tie à un manque de flexibilité. Des corrections s’imposent alors dans les économies concernées. Ainsi, les augmentations de salaires dans certaines économies ont longtemps été trop fortes par rapport aux faibles taux de progression de la productivité du travail, et ont amené une détérioration progressive de leur compé­titivité.

Quatrièmement, la gestion économique optimale de la zone euro repose sur trois “principes directeurs”

Un strict respect du Pacte de stabilité et de croissance ; un suivi attentif de la mise en œuvre des réformes structurelles définies dans le cadre de la stratégie de Lisbonne et enfin un suivi attentif des indicateurs de compétitivité relative au sein de la zone euro.

Une mise en œuvre rigoureuse du Pacte de stabilité et de croissance.

De nombreux arguments plaident en faveur de règles budgétaires claires dans une union monétaire, telles que celles définies par le Pacte de stabilité et de croissance. Il convient notamment de cor­riger le “biais en faveur du déficit” des politiques budgétaires et d’éviter les effets de contagion des politiques budgétaires sur la politique monétaire. J’ai développé ces arguments à de très nom­breuses reprises : les pays participant à la zone euro doivent main­tenir des situations budgétaires proches de l’équilibre ou en excé­dent à moyen terme et ramener leur encours de dette publique à un niveau bas et soutenable.

Les politiques budgétaires saines sont dans l’intérêt de chaque pays, mais aussi dans l’intérêt de la zone euro dans son ensemble. Une politique budgétaire inadéquate dans un pays peut affecter directement les autres participants dans la mesure où l’incidence sur les taux d’intérêt ne se limite plus au seul pays en cause, mais peut se propager à toute la zone.

Le suivi attentif de la mise en œuvre des réformes structurelles.

J’ai mis en lumière certains dénominateurs communs entre écarts d’inflation et écarts de croissance, à savoir le rôle négatif des rigi­dités des prix et des salaires, des excès de réglementation des mar­chés du travail et d’une concurrence imparfaite dans plusieurs sec­teurs importants des économies de la zone euro.

Ces phénomènes sont connus de longue date. Les enjeux sont considérables et des mesures urgentes doivent être prises.

Pourquoi en est-il ainsi ? L’ensemble des pays de la zone euro a besoin de réformes structurelles, mais à des degrés divers. Les réformes sont cruciales en vue d’accroître la productivité des fac­teurs et la production potentielle, de créer de nouveaux emplois et de permettre une diminution des prix et une hausse des revenus réels. Ces réformes sont d’autant plus indispensables que la crois­sance potentielle de la production dans la zone euro s’est rappro­chée de la limite inférieure de la fourchette de 2 à 2,5% retenue précédemment et que le PIB en volume par habitant de la zone euro ne représente toujours que 70% du PIB par habitant des États-Unis.

Les réformes s’imposent également pour renforcer la résilience et la flexibilité de l’économie de la zone euro.

La stratégie de Lisbonne adoptée en l’an 2000 constitue une démarche ambitieuse et fondamentale mettant l’accent sur l’ur-gence à réaliser des réformes structurelles en Europe.

À Lisbonne, toutes les adaptations nécessaires ont été identifiées mais elles ont été mises en œuvre de façon limitée et déséquilibrée jusqu’à présent, ce qui montre à quel point il est difficile de les réa­liser. La stratégie a récemment été recentrée sur la croissance et l’emploi. Plusieurs objectifs, accessibles, ont été définis pour accroître, notamment, la flexibilité et l’adaptabilité des marchés du travail, renforcer la concurrence sur les marchés des biens et des services, promouvoir l’innovation et dynamiser la croissance et l’emploi dans chaque pays participant.

Le besoin de réformes structurelles et de libéralisation se fait sentir également sur les marchés de capitaux. Un nouvel appro­fondissement de l’intégration financière pourrait favoriser forte­ment la croissance économique.

La mise en œuvre des réformes fait l’objet d’une attention accrue de la part des gouvernements. Nous nous félicitons de cet élan nouveau qui se manifeste à travers le Partenariat pour la croissance et l’emploi, plus recentré, et les engagements en faveur des réformes structurelles contenus dans les Programmes de réformes nationaux. Nous devons également renforcer le travail d’évalua-tion des bonnes performances afin de voir où les réformes sont les plus urgentes.

Comme je l’ai expliqué un peu plus tôt, un programme de réformes efficaces est particulièrement important pour les pays de la zone euro.

L’indispensable surveillance des indicateurs de coûts unitaires de main-d’œuvre et de compétitivité des différents pays, afin de prévenir, ou de corriger le cas échéant, les écarts excessifs.

Une certaine dispersion et quelques écarts entre les pays de la zone euro sont naturels. À long et très long terme, plusieurs para­mètres propres à leurs économies sont amenés à fluctuer autour d’une certaine moyenne de la zone euro dans son ensemble. Il existera toujours, pour être clair, une certaine diversité, comme dans les autres unions monétaires, celle des Etats-Unis comprise. Cela concerne, en particulier, les pays où le PIB par habitant et le niveau des prix sont en phase de rattrapage et où la croissance de la production et l’inflation sont donc plus vives.

Dans certains pays, la diversité peut avoir d’autres causes que le processus de rattrapage.

Il en est ainsi lors de corrections d’excès antérieurs en matière de compétitivité globale en termes de prix et de coûts, notamment sur les marchés des biens et services exportables, résultant du bon fonctionnement des mécanismes de marché.

Conclusion

À l’évidence, des évolutions se sont d’ores et déjà produites. D’autres, cependant, doivent encore voir le jour. L’euro, il ne faut pas l’oublier, n’a été introduit comme monnaie scripturale unique qu’en 1999, puis sous la forme de billets et pièces trois années plus tard. Par conséquent, l’histoire n’est pas encore terminée et il faudra du temps avant que les effets de l’euro se fassent pleine­ment sentir. L’environnement économique et financier évolue et 

l’euro agit comme un catalyseur - directement et indirectement - dans de nombreux domaines. Les pays de la zone euro deviennent davantage interdépendants.

Dans l’ensemble, l’euro a, selon moi, essentiellement des effets bénéfiques.

Un travail difficile reste toutefois à faire pour accroître la flexibilité et la capacité d’adaptation des économies de la zone euro. La mise en œuvre de réformes structurelles constitue un élément crucial en vue de relever le potentiel de croissance de la zone euro dans son ensemble, de faciliter et d’accélérer les corrections endogènes des écarts des paramètres économiques, notamment des indicateurs de compétitivité.

Dans ce contexte favorable, nous devons éviter que les diversités entre les économies de la zone euro ne s’accumulent avec le temps en comprenant et en surveillant les facteurs expliquant celles-ci. Ces évolutions, et leurs facteurs sous-jacents, doivent faire l’objet de débats entre les responsables politiques de la zone euro. Des mesures correctrices appropriées doivent être prises pour assurer un fonctionnement harmonieux de la zone euro dans les années à venir.

Dans l’environnement ouvert et mondialisé, qui est le nôtre, ce travail difficile aurait de toute façon été nécessaire.

L’euro a apporté à la zone de monnaie unique dans son ensemble une faible inflation, des taux d’intérêt à moyen et long terme incorporant des anticipations d’inflation en ligne avec notre défi­nition de la stabilité des prix, et une grande stabilité... trois réali­sations de nature à soutenir l’urgent processus de réforme que nous appelons de nos vœux. ■

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